原油远期价格曲线和月度价差反映了怎样的市场预期？ 《油价的逻辑·补充2.3讲》

2.3 原油远期价格曲线和月度价差反映了哪些预期？

佘建岳《油价的逻辑》补充讲座2.3讲

从疫情冲击到俄乌冲突的原油市场回顾与展望

油价的相对性和周期性。

在很久以前的报告中，高盛从远期价格曲线的角度向你展示了油价波动与基本周期的相关性。

下图显示了 1997 年 10 月至 2001 年 1 月的油价走势。1997 年的亚太金融危机导致石油需求暴跌。需求暴跌后，整个市场从紧平衡跌至严重供过于求。我们可以看到，远期价格曲线实际上是随着油价的下跌而调整其形状。

远期价格曲线有两种结构。一是近高远低。英文称为backwardation，简称back。这种结构代表市场已经出现。另一种是近低远高，在英语中称为 contango。这种结构意味着市场供过于求2020年油价会涨到多少，现货过剩。

1997年的金融风暴导致需求减少，供给相对惰性，导致供需失衡和供给过剩。盈余后，油价在下跌，但近月价格下跌速度快于远月价格，导致升水。

在contango的作用下，很多未消化的商品会转入库存，这就是所谓的contango play。即有现货多空期货盘2020年油价会涨到多少，期货是用来对冲现货跌价损失的。但由于远期价格曲线近低远高，期货在展期即移仓过程中会低买高卖，因此会有展期收益。因此，在期货交易的情况下，市场将继续吸收过剩的原油。

但它有限制吗？有限制。如果没有罐子怎么办？如果没有罐头，还是有很多多余的。首先，contango曲线会呈现出非常深的结构，即近端非常低。能有多低？可能直到 2020 年 4 月 20 日，我们无法想象它会低得多。到2020年负油价事件发生时，可以看到contango结构的近月价格可以达到负58美元/桶，着实令人震惊。

1998年，亚太金融风暴波及香港。这时，各国政府开始拯救市场。救助后，市场的流动性得到了补充。同时，欧佩克也觉得每桶10美元的油价难以接受，于是开始积极减产。需求开始修复，供应开始减少，市场走向供需平衡。因此，在油价疲软反弹的过程中，正价差曲线开始趋于平缓。

随着救市和欧佩克减产作用进一步发挥，市场供需平衡进一步恢复。这时候我们可以看到整条曲线已经开始变平了，变平时间基本在1999年第一季度。

然后逐渐变得供不应求。我们可以看到，近端的油价进一步上涨，而且比远端上涨得更快，然后重新形成一个回档结构。因此，从相对的角度来看，近端油价的高低是基于长期趋同价格。也就是说，油价将围绕远期价格波动。

同时，远期价格曲线上下波动的周期是经济周期

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